机车厂家直发（电车以塑代钢方案解决商）

（报告出品方/分析师：申万宏源证券 周羽希 刘建伟）

1. 聚焦汽车零部件研产，新业务拉动业绩向上

1.1 塑料零部件起家，深耕行业 15 年

骏创科技是集汽车塑料零部件、模具、汽车金属零部件的研产装配于一体的高新技术企业。

公司前身为 2005 年成立的苏州骏创塑胶模具有限公司，2010 年正式转型聚焦汽车行业领域。2015 年，公司正式挂牌新三板，次年通过高新技术企业认定，并持续深耕于汽车零部件的研发、生产和销售。截至 2021 年末，公司已获得授权专利 158 项，其中发明专利 16 项。

近年来，公司不断优化产品品质、拓展产品类型，并进一步拓宽海外市场，不断提升满足客户需求的一体化服务能力。

公司股权集中，沈安居、李祥平夫妇为公司实际控制人。

截至 2022 年 6 月 30 日，公司董事长沈安居直接持有公司 56.30%股份，并通过创福兴企业管理咨询合伙企业间接持有公司 1.32%股份；李祥平直接持有公司 3.61%股份。沈安居、李祥平夫妇控股比例达 61.23%，公司股权集中。

此外，公司拥有骏创模具（苏州）一家全资子公司和无锡沃德、骏创北美两家控股子公司，分别持股 60%/70%。其中，骏创模具和无锡沃德分别从事模具及汽车金属零部件的研发生产，为公司主营业务的重要组成部分。

图 2：公司股权结构图（截至 2022 年 6 月 30 日）

1.2 业务不断拓展，新能源板块增速显著

公司主营汽车塑料零部件业务，其中新能源汽车功能部件业务进入快速增长期。

公司以塑料零部件制造起家，2019 年起公司顺应电动化大潮，切入电车零部件领域，开始向新能源汽车厂商提供三电系统等部位的功能件，带动业绩加速增长。

公司至今已形成以汽车塑料零部件为主，模具、金属零部件为辅的经营模式，产品形态日益丰富。2021 年，公司汽车塑料零部件/模具/金属件业务分别实现营收 2.92/0.36/0.13 亿元，占比 85%/10%/4%。

新能源汽车部件为公司打开第二成长曲线。

公司传统的塑料零部件业务主要分为汽车悬架轴承系列、汽车天窗控制面板系列等，公司主要生产上述轴承、面板的结构部件，再交由下游龙头汽车供应链企业集成。

近年公司产品在新能源汽车领域实现应用，主要用于新能源汽车三电系统，以及底盘/车门模块，该板块已成长为汽车塑料件中最大业务板块，2021 年实现营收 1.79 亿元，占总营收比例超过 50%，CAGR（2019-2021）达 428%，带动整体业绩加速向上。

公司拥有品类丰富的模具库和模具研发设计能力、可持续、高效满足大客户一体化注塑件新品研发需求。

公司具备自主研发和生产模具的能力，可用于高效、大批量的生产精密零部件，能够承接客户多样化、定制化需求。

目前公司模具主要以生产性模具为主，即根据下游客户需求进行模具定制，再用以生产客户所需的注塑件。

此外，公司的金属零部件业务主要为弹簧卡箍，在传统燃油车与新能源车都有应用，目前主要作为客户拓展，或满足客户配套需求的抓手，未来随着新能源车对冷却系统的需求愈发广泛，弹簧卡箍的应用场景也会更加多样。

1.3 H2 订单、汇率、原材料等多重因素支撑高增长

2021年营收增速显著，2022年全年业绩可期。

2017-2021年，公司营业收入从 1.12 亿元增长至 3.45 亿元，4 年 CAGR 达 33%；2021年公司成功导入新能源汽车大客户 T 公司一级供应商体系，当年营收增速拐点向上达到 93%。

2017-2021年，公司归母净利润从 2079 万元增长至 2806 万元，4 年的 CAGR 达到 7.78%，净利润主要受到原材料上涨、新业务开拓摊销高、汇兑因素等成本费用影响，尚未充分反应订单增长预期。

2022H1 公司实现营业收入 2.31 亿元（YOY 66%），归母净利润 2434 万元（YOY 132%），已达去年全年 80%以上的水准，上半年受疫情管控影响订单下达和交付，下半年订单放量可期。

盈利能力开始修复，费用端基本稳定。2017-2020 年由于传统汽车注塑件老产品降价和原料小幅涨价，毛利率处于下行通道。2021 年公司综合毛利率/净利率分别为22.57%/7.59%，较上年同期下降 7.1/2.9pcts。主要系由于：

1）原材料价格自2020年开始大幅上涨导致盈利能力受挤压；

2）2021年公司新能源功能件业务大幅增长，该板块业务毛利率相对较低；

3）人民币升值带来的汇兑损失；

4）金属业务进入试生产阶段，摊销较大。

随着原材料价格回落和人民币汇率贬值，今年毛利率有望较去年回升，2022H1 已出现小幅上涨的趋势。公司期间费用率端较稳定，整体呈现稳中有降的趋势。

外销占比逐步扩大，设立海外控股子公司更好服务头部客户。

2018-2022H1 公司外销占比逐年扩大，占总营收的比例从 9.04%增加到 51.16%，外销业务主要由新能源汽车功能部件构成（T 公司业务归为外销业务）。

2021 年公司设立骏创北美控股子公司，积极拓展海外客户，以布署全球化客户需求；2022 年 7 月又设立墨西哥控股孙公司，进一步优化市场结构，增强公司在北美市场的竞争力。

2. 汽车轻量化势在必行，塑料零件替代空间广阔

2.1 改性塑料性能优异，为理想的轻量化材料

汽车轻量化发展是降能耗、减排放的主要路径之一。

近年来，受政策因素和标准限制影响，要求乘用车能耗逐年降低，我国汽车燃耗已从 2015 年的 6.9L/100km 降低至 2020 年的 5L/100km，排放改善的效果显著，但与欧盟、日本等发达国家相比仍然存在一定差距。

据研究显示，汽车燃料排放与车身自重高度相关，传统燃油车的重量每减少 100kg，百公里耗油量将降低 0.3-0.6L，二氧化碳减少量 5-8g，纯电动汽车重量每减少 100kg，可行驶里程增加 10%，节约电池成本 15-20%。因此，汽车轻量化是实现降低能耗，减少排放的重要路径，汽车轻量化发展势在必行。

改性塑料为车身采用最多的非金属材料，是汽车轻量化的重要手段。

汽车轻量化主要包括结构优化设计、轻量化材料应用和采用先进制造工艺等三大方案。

其中轻量化材料包括金属材料（高强度钢、铝镁合金等）和非金属材料（塑料和新型复合材料等）。

改性塑料是汽车上采用最多的非金属材料，“以塑代钢”不仅可以实现车身减重，还具备设计自由度、外观丰富、加工方便等优点，逐渐成为汽车轻量化材料的主要趋势之一；目前塑料 主要应用于发动机周围功能件、内饰零部件、外装覆盖件等地方，未来随着功能、工艺的不断改善优化，未来塑料的应用领域将会越来越广泛。

相比于其他轻量化材料，塑料具备质量轻、加工工艺方便、抗冲击耐腐蚀等不可替代的优势，高性能的塑料在汽车工程中得到越来越多的使用：

1）塑料质量轻：塑料在汽车的应用逐步扩大的首要原因是得益于其密度小、质量轻；一般塑料的密度约为 0.9~1.5、纤维增强型塑料也不超过 2；对比其他金属材料钢铜材料一般比重在 7~8 以上，铝为 2.7，这使塑料在多领域成为轻量化材料首选。

2）成型容易、工艺简单：塑料易成型，可通过注塑等多种工艺实现不同的形状、产品精度高；同时塑料可一次成型，整个加工流程短，对比金属件通常需要先加工各个零部件，再通过焊接等技术连接而成，工序繁琐，塑料件更具备经济性；

3）塑料具备与金属不同的特性，可作为结构材料使用，是金属的理想替代材料：塑料具备弹性变形特性，在撞击时能够作为缓冲，对车辆和乘客起到保护作用，因此目前如内饰仪表盘/方向盘/中控台、外饰前后保险杠，车身装饰条等均以采用塑料材料；同时塑料还具备较强的耐腐蚀性，因此在易受污染的地区也获得了较多的应用。

塑料可以根据不同的成分，再通过不同的填料、添加剂、改性方式、制造工艺等获得不同性能，满足下游不同零部件的需求。

从汽车用改性塑料种类占比来看，目前改性 PP 是应用最广泛的细分类别，占比可达 46%，聚丙烯可通过增韧/增强/共混等改性方法实现如耐刮擦、耐光热老化的特性，在汽车内饰件以及增强后在车门模块、尾盖模块都获得了广泛的应用；其次为改性 PA（包括 PA6、PA66 等）占比约 8%，位列第二，改性 PA 以纤维增强型 PA 的应用最为普遍，其改性后强度、制品精度以及尺寸稳定性都得到提升，尤其适用于对精度和强度均有要求的功能结构件。

我们认为未来随着改性技术和加工技术的不断完善，塑料在汽车上的应用将不断扩展，并有望向更多高功能的领域延伸。

2.2 新能源车前景广阔，释放塑料产品新需求

2.2.1 新能源汽车景气度高，推动轻量化需求

疫情后需求恢复，汽车市场增长潜力大。2007-2021 年，我国乘用车年销量从 630 万辆增长至 2148 万辆，增长了 300% ，现已稳居全球第一大汽车市场。

近年来，受消费意愿弱、养车难度提升，以及 2020 年以来新冠疫情的影响，我国汽车销量出现下滑；2021 年随着疫情逐步得到控制，汽车产业需求开始恢复。

从汽车保有量的角度，我国千人拥车量为 173 辆，位列全球第 17 名，仅仅为美国的两成，和发达国家相比，我国汽车未来的消费需求空间依旧很广阔。

新能源汽车行业方兴未艾，销量突破 350 万辆，未来将成为主流车型。

近几年在汽车销量小幅回落时期，我国新能源汽车仍稳中求进，销量不断攀升，2021 年实现 352 万辆的销量，同比增速高达 157%。

我国目前已成为全球新能源汽车第一大技术来源国，相关专利申请量为全球首位，我们认为未来随着技术不断突破，新能源车市场将持续蓬勃发展，空间巨大。

2021 年新能源汽车占乘用车总销量比例为 13.4%，根据中国汽车工程学会的目标规划，计划 2035 年其销量突破 50%，新能源车将成为主流的车型。

新能源汽车对续航、减重要求更高，亟待轻量化发展。

里程焦虑、补贴门槛提升推动新能源汽车向轻量化发展：近年新能源汽车补贴退坡，补贴的续航门槛持续上涨，新能源汽车对续航里程提升的需求更加迫切，而汽车通过减重、降能耗能够很好地提升新能源汽车的续航里程。

根据汽车工程学报的数据，对纯电动汽车来说，整车质量下降 10%，可以减少 5.5%的电能损耗，同时增加 5.5%的续驶里程，因此新能源汽车将成为未来汽车轻量化的重点领域。

2.2.2 塑料件逐步渗透，单车价值持续提升

内饰应用成熟，新领域逐步拓展。

汽车的结构主要可分为车身、动力系统/电池包、内外饰与底盘等，采用的材料各不相同；

其中塑料在汽车上的应用已经有几十年的历史，目前主要还是应用于汽车内饰件、外装件以及部分功能结构件上，其中以内饰件的应用发展的最为成熟；

大部分车型的车身与底盘仍主要以金属材料为主，采用高强度钢、热成形、美铝合金等材料去实现轻量化替代，但目前在车身非骨架的部分也开始出现一些以塑代钢的趋势；

另外，未来我们认为塑料应用较大的增量在于新能源汽车的三电系统，电池包对续航、能量密度提升的需求极大的推动了塑料及复合材料在轻量化材料中的发展。

图 28：传统汽车与新能源汽车的结构对比

图 29：未来改性塑料的主要增量在三电系统、车身

目前塑料在汽车内外饰以及一些功能结构件上已经取得了较广泛的应用。

塑料可以通过改性等方式实现不同的性能，加工方便且利于回收再生，具备很多金属材料无法达到的优势，被汽车工业大规模的采用：

1）内饰件：仪表盘、方向盘、手套箱、座椅等，这类零部件对耐用性及安全性有一定要求，主要材料集中在 PP、PU 等产品，目前汽车内饰件已经基本实现了塑料化；

2）外饰件：保险杠、挡泥板、尾翼等，对安全和造型美观性有要求，主要材料为改性 PP、ABS 等，近年外饰件的塑料化程度不断提升；

3）发动机功能件：发展较晚，主要因为发动机高温问题给塑料功能件的应用提出了较高要求，需解决塑料的耐热/阻燃性、刚性和精度等，目前主要采用玻纤增强塑料。

我们认为未来主要的增量来自于新能源车的三电系统以及车身结构件上的应用：

1）三电系统：塑料主要应用于新能源汽车三电系统的支撑与保护。

新能源汽车较传统燃油车而言，增加了核心的三电系统（电池、电机、电控），其中由于电池整包可占整车整备质量的 20~30%甚至更高，提升电池的能量密度（电池平均单位体积或质量所释放的电能）是影响整车续航能力的主要因素，这更加凸显了电池包的轻量化发展的重要性。

三电系统中以电池最为核心，如下图所示，一般电池系统通常由电芯、箱体以及托盘等结构件组成，其中箱体（外壳体 支架）的质量占比可达 20%以上。

由于实现电芯自身能量密度的提升需要较长时间的研发沉淀，现今电池系统轻量化的方案主要还是集中在改变其箱体所用的材料以及设计结构上；目前高强度钢、铝合金，以及复合材料在新能源电池包箱体的轻量化中运用最广泛。

电池包箱体主要起到保护和支撑电池模组的作用，三种材料各有优势。

（1）高强度钢：屈服强度和拉伸强度高，抗变形，但自重较重、耐腐蚀性比较差；

（2）铝合金：广泛用作汽车轻量化所使用的材料，密度仅有钢的 1/3，具备质量轻和可塑性好等优势，且耐腐蚀、导热和散热性均较好；

（3）复合材料（碳纤或玻纤增强塑料等）密度仅有钢的 1/4，质量轻且比模量优，具备耐变形抗冲击等多重优势。

以目前的主流的电动车型为例，大部分电池箱体还是采用高强度钢、铝合金等材料为主，部分车型的上壳体已经开始采用 SMC 等复合材料；未来由于电池箱体材料对电绝缘性、高散热性、稳定性等多方面的要求，工程塑料因其质量轻、耐热性好、电绝缘性优等特性将有望逐步受到重视。

2）车身：

主框架材料因安全性要求仍以金属为主，塑料在汽车尾部等结构件上的应用趋势开始显现。

车身由骨架、开闭件（4 门 2 盖），以及其他结构件如翼子板、减震器等组成；车身最重要的性能要求是保障行车的安全性，因此目前车身主要仍以高强度钢和铝镁合金作为轻量化替代方案。

我们梳理了近 3 年在 ECB 上展览的部分车型，其中高强度钢的应用最广泛，大部分车型占比都在 40%以上；

铝合金作为非常优质的轻量化材料，密度小、质量轻，且相较钢材具备导热性能佳、耐腐蚀性强的特点，近年在车身上的应用逐年增加，但如需要铝质材料具备堪比钢材的强度，对工艺的要求较高，这增加了铝制车身的工艺难度和成本，因此目前仅在较高端的车型中使用；

塑料在车身上的应用目前主要集中在后门盖、翼子板以及结构件上，以蔚来 ES6/ES8 车型为例，ES8 采用了全铝白车身、四门和前机盖，背门采用了 SMC；

而 ES6 更是在此基础上，车身后地板采用碳纤维增强塑料，背门采用了 SMC 注塑，前端模块也由 ES8 的镁合金替换为了注塑件；

目前塑料复合材料在车身上的使用仍处于早期发展阶段，主要系塑料要达到一定的强度会增加原材料成本，因此目前也是在高端或者性能车使用度较高；

但我们认为塑料在工艺流程上更优于铝材，综合测算更具备经济性，未来在车身上的应用有 望进一步提升。

单车用量逐年提升，未来车用改性塑料市场成长空间广阔。

据前瞻研究院数据，2014-2020 年，改性塑料平均单车使用量从 123kg/辆增加至 171kg/辆。

根据前文所述，我们认为改性塑料在汽车上的应用有望得到进一步的提升，除内外饰件、发动机功能件外，还有望应用至新能源车的三电系统以及一些车身模块的结构件上：

1）电池包：塑料主要替代电池包箱体材料，以上文 Model3 为例其上壳体/下壳体重量分别为 15.8/29.5kg，目前上箱盖以塑代钢、代铝的趋势已较明显，下箱体和底板由于需要起到支撑作用，对材料要求更高，替代较慢；

2）车身结构件：我们参考蔚来在车身上应用塑料的情况，蔚来 ES6/ES8 车身的重量分别为 428kg/439.5kg，塑料占比分别为 7.4%/4.7%，对应 31.7 kg/20.6kg，我们认为未来复合材料有望更多的应用至车身上。

综上我们认为未来塑料在汽车上的单车用量将会逐年提升，根据前瞻产业研究院数据，预计 2026 年改性塑料单车使用量将增长至 210kg/辆，长远期看，随着塑料件不断渗透，我们认为单车用量有望更高超 250kg/辆。

根据测算，2020 年车用改性塑料市场需求量为 421 万吨，未来随着改性技术的不断提高，改性塑料在汽车工业中的应用将不断扩张，汽车用改性塑料需求总量有望达到近 600 万吨。

2.3 业内玩家众多，功能结构件助力业绩攀登

公司原材料采购价格变动平稳，非标化改性粒子价格主要受供需格局决定。

汽车零部件上游产业主要为塑料、钢铁工业，下游对接整车制造商或供货商。其中，塑料粒子细分品种多样，不同品质、种类的塑料粒子价格差异较大，普通塑料粒子价格受宏观经济、原油市场影响而波动，而改性塑料非标化，供需结构为影响价格的主要因素。

公司的汽车塑料零部件主要原材料为改性塑料粒子（PP、PC、TPE、PA66 等），其采购变动幅度较小，2019-2021 年采购价格维持在 2~2.5 万元/吨，2021 年小幅上涨。

汽车零部件行业可分为内外饰件或功能结构件，业内玩家较多业务各有侧重。

汽车行业是注塑零部件应用规模最大的领域之一，依照用途主要以注重舒适美观的内外饰件及注重耐用稳定的功能结构件为主，产品应用范围较广泛。

目前，行业内已有上市公司中，汽车零部件行业以新泉股份、岱美股份、旭升股份、肇民科技、唯科科技、骏创科技等公司为主，其业务规模、客户资源、核心技术等指标不尽相同，行业内还没有形成一家独大的竞争格局，基本各有侧重的业务领域，下游客户也不相同。

功能结构件成长空间广、技术附加值高，相关业务的企业有望获益。我们对比业内可比公司的盈利情况；

1）收入规模：内外饰件市场更趋成熟，结构件市场机会空前。岱美股份、新泉股份虽然营收规模更大（2021 年均超过 40 亿元），但规模较小的骏创科技、旭升股份等因业务囊括了精密功能结构件，尤其是新能源车相关功能件的生产，业务增速表现更加优异，2021 年收入增速分别达 93%/86%；

2）毛利率：功能结构件对精密度、耐变形度要求更高、其生产工艺和技术难度都相对更高，要求产品保持一致性和稳定性，技术附加值高。

因此以高附加值功能结构件生产为主的骏创科技、肇民科技和唯科科技的毛利率水平较为接近，且高于新泉股份和岱美股份。（其中骏创 2021 年相对较低系由于多重因素影响，参考前文）

图 36：功能结构件业务公司的成长性更加优异

图 37：功能结构件业务公司的产品技术附加值更高

3. 优质客户订单充足，新业务打开成长空间

3.1 绑定头部大客户，在手订单充足

服务于业内领先客户群，T 公司已上升至第一大客户。

公司深耕汽车零部件市场，以一体化业务模式及高品质产品性能，逐步获得国内及全球领先的汽车零部件供应商企业及整车制造商的认可，达成多年稳定合作关系。

公司以直接合作和间接合作的方式，与斯凯孚、安通林等国际零部件巨头企业、T 公司、福特、捷豹路虎等欧美品牌、日系品牌及国产自主品牌开展长期合作。

其中，对 T 公司的销售金额占比逐年提升，目前已成为公司的第一大客户，2021 年的销售金额超 1 亿元。

T 公司业务的开拓为业绩注入增长动能，拓展公司新能源汽车功能部件的应用场景。

公司服务的主要客户包括全球轴承巨头斯凯孚、全球汽车零部件百强企业安通林等，主要作为二级供应商与客户达成了长期的合作关系。

此外，公司近年已成为 T 公司的一级供应商、并与 T 公司一级供应商和硕联合、广达集团合作。

T 公司作为全球领先新能源汽车制造商，业绩逐年攀升，在“以塑代钢”背景下对新能源汽车功能件的需求日益增长。

我们认为与 T 公司的合作将极大地助力公司新能源零部件板块销售的增长，优质的客户资源使得公司在未来同类供应商竞争中具有先发优势和头部效应。

T 公司为全球领先的新能源汽车制造商，交付量已近百万台，且增长势能不减。

2018年-2021年 T 公司全球电动车产量从 25.5 万台增长至 93 万台，CAGR 为 54%，交付量从 24.5 万台增长至 93.6 万台，CAGR 为 56%；自2017年下半年 Model3 上市，以及 2020 年 Model Y 开始交付以来，公司的产销量取得了高速的增长。

2022上半年 T 公司全球范围内生产了 56.4 万台，交付 56.5 万辆，较去年同期增长了 45.8%/46.3%。

上半年在半导体等供应链短缺以及工厂停工等多重因素的影响下，产销仍然实现了优异的同比增速，且 6 月份单月产量创下历史新高，我们认为下半年外部不利因素缓解，全年有望维持高速增长。

图 40：2018-2021年 T 公司汽车产量大幅增长

图 41：T 公司销量增长由 Model3/Y 驱动

T 公司在美国、中国、欧洲均设有生产工厂，未来交付量有望保持高速增长。

T 公司目前在美国加州以及中国上海建有生产工厂，合计产能约为 100 万辆/年，其中中国工厂在 2018 年投产时，设计产能约为 50 万辆/年，2021年底 T 公司宣布对其上海工厂的产线进行优化技改，今年 8 月公司将上海工厂产能上调至 75 万辆/年，预计今年总产能近百万辆，未来有望进一步扩充；

德国柏林超级工厂与美国德州超级工厂相继于今年 3~4 月宣布投产，柏林工厂主要为 ModelY 的生产，预计年产能 50 万辆，德州工厂主要为 ModelY 和 Cybertruck 的生产，单一车型设计年产能为 50 万辆，新增 100 万辆/年。

至2024年如现有规划产能爬坡顺利，T 公司产能将超过 300 万辆/年，2021-2024年 CAGR 超50%。

公司与龙头车企及供应商长期合作，具备提供一体化解决方案的能力，未来随着大客户交付数量的增长，叠加公司塑料零部件渗透率的提升，有望带动业绩高速成长。

2019 年至 2021 年，公司对 T 公司的销售额由 533 万元上升至 1.08 亿元，占比由 3%提升至 31%，新能源功能件的销售额实现高速增长。

目前 T 公司在产的 4 款车型均有采购公司所生产的功能部件，广泛用于三电系统的保护和支撑部件；公司具备较强的研发与创新能力，且通过长期服务行业内头部客户形成了较深厚的技术积累，具备为客户提供一体化产品解决方案的能力，能够在现有供应产品的基础上，不断扩大应用场景。

我们认为未来一方面受益 于 T 公司自身产能与交付数量的高速成长，另一方面公司塑料件在车身应用上不断渗透， 将带领公司进入高速成长期。

3.2 研发服务能力优秀，订单饱和消化新增产能

公司专注于产品技术研发，不断优化产品性能响应客户需求。

公司以客户需求为导向，不断研发新产品新技术，目前掌握了“双色成型技术”、“高光免喷漆成型技术”、“超高精度塑料成型技术”等多种自主研发的专利技术，并已投入批量生产；汽车零部件行业是一个产品迭代、需求变化较快速的行业，这需要公司持续保持敏感性，不断推出新的产品、新技术以满足客户多样化的需求。

公司核心技术的应用可以为客户提供更低成本，更高制造效率，且保障稳定性、一致性的产品，获得下游大客户的认可。

高研发投入确保核心竞争优势，新项目持续提升交付效率及产品稳定性。

2018-2021 年，公司研发费用持续增长，自 799 万元增长至 1098 万元，2021 年研发费用占比有所下滑，主要系公司同年营业收入大幅上升所致。

在同业可比公司中，公司的研发费用率始终保持业内领先地位（除 2021 年），这为公司能持续研发新产品、优化工艺效率提供了有效支撑。

同时，公司在现有的技术水平基础上，进一步拓展技术研发，截至目前公司拥有 6 项在研项目，所处阶段多数已达中试，未来项目完成后将更好地优化生产工艺，提升交付效率，保持产品输出的稳定性，有助于公司更好地服务于客户。

募投项目扩大生产能力，保障向优质客户的供应能力。

公司募集资金将主要用于汽车零部件扩建技术改造项目，拟利用现有预留场地，增加先进的设备，以确保现有大客户充裕的产品供给，同时预留开发其他潜在客户的可能性。

项目投产后，预计将分别新增汽车天窗控制面板系列、汽车悬架轴承系列、新能源汽车功能结构系列生产能力 400 万件、550 万件和 1,950 万件。

在手订单可消化拟新增产能，项目扩产为潜在客户拓展、业绩高增长提供保障。

募投项目拟新增产能 2900 万件，全部投产后预计将新增产值 1.88 亿元。

根据公告，截至 2022 年初，公司在手订单量饱和，有望消化项目新增产能。同时公司于 2021 年开发捷普、李尔、爱杰姆等国际知名车商的新客户资源，未来也有望拓展进更多客户的供应体系，我们预计公司订单量能持续维持饱和，带动业绩增长。

4. 盈利预测与估值

4.1 盈利预测

产能假设：2021 年公司拥有产能汽车塑料零部件/模具/汽车金属零部件理论产能 47.88/9.73/10.38 万小时；同时在汽车塑料零部件领域，根据计算 2021 年公司天窗控制面板/悬架轴承/新能源汽车功能件系列分别实现销量 1824/2761/2098 万件，公司募投项目【汽车零部件扩建技术改造项目】拟分别新增 400/550/1950 万件产能。

其中天窗控制面板/悬架轴承系列我们假设新增产能分 2 年逐步投产，新能源功能件业务由于近年随着新能源汽车的高速增长，以及塑料件在汽车领域的不断渗透，该业务板块在手订单充足。

由于注塑工艺相对简单，在已有厂房的情况下可快速上设备扩充产能。

营收假设：公司业务主要以汽车塑料零部件为主营业务，近三年营收占比均在 80~85%，模具和部分汽车金属零部件主要是为了满足客户定制化的配套需求。因此营收预测部分我们仅拆解塑料零部件板块，其余板块我们假设变化不大。

1）新能源汽车功能部件：主要客户为 T 公司，近年公司该板块业务取得了爆发式的增长，2019-2021 年实现超 400%的复合增速。

如前文所述注塑件业务受产能限制影响较小，主要根据下游需求和订单决定，订单充足的情况下可通过租赁厂房，购买设备迅速扩充产能。

我们预计 2022-2024 年 T 公司的产量为 150/240/330 万辆（见前文），假设公司对车型的渗透率以及在单车上的价值持续提升，我们预 计 2022-2024 年新能源汽车功能件实现营收 3.32/5.51/8.32 亿元；

2）汽车天窗控制面板：主要客户为全球汽车零部件龙头企业安通林，下游车衣以传统乘用车型为主。我们假设 2022-2024 年该板块业务实现销量 2024/2224/2224 万件，单价逐年下降 2.20/2.09/1.99 元/件；2022-2024 年实现营收 0.45/0.47/ 0.44 亿元；

3）汽车悬架轴承：主要客户为全球悬架轴承龙头企业斯凯孚，主要供应上下盖以及保护架等零部件。

我们假设 2022-2024 年该板块业务实现销量 3061/3311/3311 万件，单价逐年下降 2.14/2.03/1.93 元/件；2022-2024 年实现营收 0.65/0.67/ 0.64 亿元；

成本和毛利率：近年公司毛利率呈现下降趋势，部分因素已得到缓解。

下降主要系由于：

1）原材料价格波动，2020 年下半年起，受国际原油价格、宏观经济等因素的影响，上游塑料粒子价格出现大幅上涨，公司采用的原材料通常为改性塑料或工程塑料，受影响相对小，但 2021 年采购价格也出现上升趋势；今年下半年开始大宗原材料价格均有不同程度的回落，预计会对公司盈利能力带来正向的影响；

2）产品结构变动：2021 年公司新能源功能件业务大幅增长，该板块业务毛利率相对较低；

3）金属业务进入试生产阶段，业务未规模化前摊销了较大的固定资产折旧，导致该板块毛利率较低，今年上半年已经出现回升趋势。

综上我们预计公司今年毛利率相较 2021 年有望得到修复，但未来由于产品结构的原因，新能源业务毛利率较低，随着占比增加，公司毛利小幅下降。

综上，我们预计公司 2022-2024 年实现营业收入 4.99/7.22/9.97 亿元，2021-2024 年CAGR 为42%；实现归母净利润5353/7674/10583 万元，2021-2024 年CAGR 为56%。

4.2 公司估值

估值我们采取可比公司

PE 估值法：公司主营业务为汽车塑料零部件的生产与研发，业务纯正。可比公司我们选取与公司业务相近的新泉股份、岱美股份、旭升股份，均从事汽车塑料及金属零部件的生产与研发，可比性可参考前文。

2022 年可比公司平均 PE 为 35 倍，考虑到公司基本面和所在市场流动性叫沪深均有差距，业务体量较小，抗风险能力偏弱，给予一定的基本面估值折价，公司所处北交所流动性相较沪深较弱，给予一定的流动性估值折价，我们给予公司 25 倍 PE。

我们预计 2022 年公司实现净利润 5353 万元（YOY 91%），对应合理估值为 13 亿元。截至 2022 年 10 月 12 日公司市值为 9.1 亿元，我们预计仍有 47%的上涨空间。

5 风险提示

1）大客户绑定：T 公司为公司新能源汽车功能件板块的主要客户，也是公司未来近年业绩增长的主要驱动因素，若受到宏观原因、客户自身产能扩张与交付不达预期等不利因素影响，均有可能导致公司订单不及预期，影响公司业绩。

2）不同轻量化材料、工艺造成竞争加剧：汽车轻量化材料众多，且新的技术和材料层出不穷，且不同品牌车型不同零部件之间对轻量化材料的选择不尽相同，若新产品、新工艺的出现导致竞争环境加剧，或对公司经营造成不利影响。

3）原材料价格波动：公司上游原材料主要为改性塑料及工程塑料等，其价格也会受到上游大宗原材料涨跌的影响，若未来原材料价格持续大幅波动，将对公司的经营带来不利影响。

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